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A股“養豬第一股”謝幕 港股“養雞大戶”來了?

2019-10-20 18:12:00 來源:亞匯網 作者:似風 打印 字號:  

  同樣負債水平不低的山東鳳祥,接下來是否能順利熬過呢?

  2019年是中國人的“豬年”,恰逢豬價一路高歌猛進,豬肉升級為平凡老百姓餐桌上“奢侈品”,按理來說風口上應該豬也要會飛了,但中國的“養豬第一股”卻悄然從A股謝幕了。在10月15日收盤后,國內生豬養殖第一股雛鷹農牧(002477)以“雛鷹退”的名稱告別A股市場,意味著9年上市之路終走到盡頭。

  回溯雛鷹農牧的資本征程,其實2010初上市時公司的名氣還頗大,到2016年凈利潤高達8億元(人民幣,下同)。但在去年,雛鷹農牧的高杠桿爆發債務危機,一年巨虧了38.64億元。就算今年豬價堅挺,雛鷹農牧上半年卻預計虧損14.8億至16.2億,虧損幅度同比還增加了。說到底,雛鷹農牧還是輸給了自己。

  正所謂舊的不去,新的不來。在“養豬第一股”落寞離場之際,港股卻迎來了“養雞大戶”。10月9日,山東鳳祥股份有限公司(簡稱“山東鳳祥”)向港交所遞交招股書,擬在香港主板上市,西證國際擔任其獨家保薦人。像我們平時經常關顧的肯德基、麥當勞、必勝客等國際餐飲連鎖以及沃爾瑪、百佳、家樂福等大型超市連鎖,其中的雞肉供應很可能都來自于這家公司。

  跟豬價一樣,雞肉價格在今年同樣漲勢驚人(如下圖)。選在此刻上市,山東鳳祥想要借一波市場“東風”的意圖顯而易見。不過有雛鷹農牧的債務危機為先例,我們也應該深刻地認識到行業的利好因素雖不可忽視,但公司的基本面才是最應該被關注的投資本源。

  一

  山東富豪家族的“養雞帝國”

  山東鳳祥是近期為數不多在香港遞交上市申請的山東企業,其背后是山東富豪劉學景家族控制的龐大民企-新鳳祥控股集團有限責任公司(簡稱“新鳳祥集團”)。對山東人來說,劉學景家族的社會影響力,并不亞于為港股投資者熟知的魏橋集團張士平家族。在2019年剛發布的胡潤百富榜名單中,劉學景家族坐擁的財富值高達105億元,位居山東省第十一位。

  根據招股書,新鳳祥集團由劉學景持股51%,妻子張秀英持股9%,兒子劉志光、劉志明分別持股20%。值得留意的是,新鳳祥集團的創始人劉學景今年已經68歲的高齡,雖然仍是集團的實際控股人,但集團正逐步交由其長子劉志光打理。從山東鳳祥的股權結構看,新鳳祥集團直接持有山東鳳祥19.01%股份,并通過鳳祥投資、鳳祥集團兩個全資子公司分別持股16%、60%,廣東橫琴持有剩余的4.99%股份。除了山東鳳祥外,新鳳祥集團旗下亦有從事銅業務的祥光銅業還尚未上市。

  上世紀90年代初期,通過經商致富的劉學景瞄準養殖業商機,于1994年成立山東鳳祥,從事白羽雞養殖業務,同時也生產、銷售深加工雞肉制品。公司的產品通過B2B銷售模式出售給國內外公司客戶,主要包括食品服務或工業客戶、速食餐廳及食品零售商。對于B2C銷售模式而言,公司通過中國境內線上及線下銷售平臺銷售及營銷公司品牌(包括“鳳祥食品”及“優形”品牌)下的雞肉制品。

  2016、2017、2018年度及2019年度上半年,山東鳳祥的收入分別為23.54億、24.34億、31.97億及16.81億,同比增幅分別為3.4%、31.3%、22.3%。其中,生雞肉制品為山東鳳祥的核心收入來源,2018年度的收入份額超過50%,其余的收入來自深加工雞肉制品和雞苗業務。

  根據弗若斯特沙利文報告,就2018年商品肉雞的產量而言,公司是中國第二大的全面一體化白羽肉雞生產商,市場份額為3.0%;就2018年出口收入及出口量而言,山東鳳祥是向海外出口的中國最大一體化白羽雞肉出口商,分別占8.6%、10.4%的市場份額,主要的出口客戶包括日本、歐盟、馬來西亞、韓國、蒙古、新加坡的食品加工商、食品貿易商、快餐連鎖店運營商。國內銷售產生的收入占比約為70%,海外銷售產生的收入占比約為30%。

  需要注意的是,招股書顯示,2016、2017、2018年度及2019年度上半年,山東鳳祥向五大客戶作出的銷售額分別約占總收入的35.8%、40.0%、37.7%及32.3%,但公司與客戶間并無訂立長期合約,合作均是一年一簽。這也就意味著,市場貿易環境、與客戶關系維系等若出現問題,山東鳳祥的收入水平都將招致巨大的損失。

  二

  盈利水平如“過山車”,負債高企成隱憂

  具體看看山東鳳祥的財務經營數據。

  雖然公司的收入水平在不斷增長,但盈利水平卻猶如經歷“過山車”。2017年度,山東鳳祥的毛利為0.37億,較于2016年度同比大幅下滑45.6%。2018年度,公司的毛利同比再急速增長3.80倍至1.78億。山東鳳祥毛利率的變動,很大程度是受玉米、豆粕等飼料成本以及雞肉售價的影響。同時,2016、2017、2018年度,公司的毛利率僅分別為2.9%、1.5%及5.6%,持續保持“低空飛行”,盈利效率并不高。

  那么山東鳳祥的利潤水平怎么樣呢?2016、2017、2018年度,公司的凈利潤分別為1.20億、0.37億、1.37億,同比分別增長-69.2%、270.3%,凈利潤波動趨勢跟毛利保持一致,凈利潤率卻分別為5.1%、1.5%、4.3%,能夠跟毛利率持平甚至更高。觀察山東鳳祥的利潤表,發現公司每年均有大量的收益來自“農產品于收割時的公允價值減銷售成本的初步確認的收益”和“來自生物資產的公允價值變動減銷售成本的收益”,增加了最終的凈利潤水平。

  但對于山東鳳祥來說,生物資產主要包括雞、肉雞、種蛋等,鑒于近年來在各地頻頻發生的禽流感,資產公允價值在不同時期可能會出現大幅波動,進而影響收益水平的穩定性。2019年上半年,山東鳳祥的凈利潤為3.41億,較2018年度同期-0.25億實現扭虧為盈,震動明顯。

  2016、2017、2018年度和2019年度上半年,山東鳳祥飼養的白羽肉雞總數分別約為111.6百萬只、111.4百萬只、103.8百萬只及47.7百萬只,意味著對應期間山東鳳祥每養一只雞,分別約能賺1.03元、0.033元、1.32元和7.13元。7.13元的單只利潤較過往都高,反映出今年國內雞肉價格的高居不下。

  同時,2016、2017、2018年度和2019年度上半年,山東鳳祥的資本負債比率分別為111.0%、127.9%、104.2%及90.9%,負債率高居不下。其中,流動負債凈額分別達到6.45億元、10.09億元、8.66億元、5.93億元。2019年上半年,山東鳳祥的借款總額高達16.06億元,是現金及現金等價物4.91億元的3倍多,其中15.56億均為短期借款,意味著山東鳳祥短期面臨著巨大的還款壓力,這或許也是公司選擇此刻沖刺港股的根本原因之一。

  三

  結 語

  在招股書的風險因素一欄,山東鳳祥坦誠未按照《中華人民共和國社會保險法》及《住房公積金管理條例》為所有員工足額繳納社會保險金供款,以及悉數繳納住房公積金供款。如果相關部門就合規性對公司進行處罰,或責令公司采取補救措施,可能會導致產生大量開支,對財務狀況及業績產生重大不利影響。

  2016年、2017年、2018年度,公司社會保險金、住房公積金供款差額分別約為2,890萬元、2,670萬元,2,960萬元。2019年上半年欠款約為780萬元。目前,山東鳳祥擁有8381名員工,是一個勞動力密集型企業,若發生員工集體訴訟,對公司的品牌價值也是一大損傷。

  綜合來看,山東鳳祥的收入規模雖處在不斷增長的狀態,盈利水平卻飄忽不定,同時擁有收入高依賴、公允價值變動及法律訴訟等多個“炸點”,未來盈利的穩定性需要打上大大的問號。更重要的是,前腳剛剛離場的雛鷹農牧正是因為業務高負債而把自己“玩”掛了,同樣負債水平不低的山東鳳祥,接下來是否能順利熬過呢?
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關鍵詞: 人民幣 港股


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